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核醫學應用領域廣泛
“氫氦鋰鈹硼，碳氮氧氟氖，鈉鎂鋁硅磷，硫氯氬鉀鈣……”，我們在高中讀化學時背的元素周期表，實際上蘊含著對核醫學領域的應用。
1903年，居里夫婦和貝克勒爾由于對放射性的研究而共同獲得諾貝爾物理學獎。1911年，居里夫人因發現放射性元素釙和鐳，又獲得了諾貝爾化學獎，成為世界上第一個兩次獲得諾貝爾獎的人。
到了20世紀40年代，將放射性同位素應用在臨床治療的理論得到真正實踐。這種利用標記有放射性核素的藥物診斷和治療疾病的科學，就屬于核醫學的應用范疇。
從應用角度看，核醫學產業分為診斷和治療兩大塊，按產品性質角度，還可分為核醫學設備和核素藥物兩部分。例如，核醫學成像設備(主要為SPECT和PET等)與X線設備、MRI設備、超聲成像設備等，均是臨床上常見的影像設備。
核醫學的主要應用領域 資料來源：NMPA、平安證券研究所
核醫學的臨床應用非常廣泛，其中診斷應用包括腫瘤顯像、心腦血管、神經、骨骼、內分泌、泌尿、消化、呼吸、造血與淋巴等多個系統的顯像診斷;治療應用包括甲狀腺疾病、腫瘤治療、靶向治療等。
以幽門螺桿菌的診斷為例。
得胃病的原因有很多，最怕的是感染幽門螺旋桿菌。這種會通過共用餐具、打噴嚏等途徑傳染給家人的幽門螺桿菌，讓很多人都“聞風喪膽”。
2021年12月，美國將幽門螺桿菌列入“致癌物清單”，更是引起人們的熱議。根據2001-2014全國幽門螺旋桿菌調查顯示，我國的幽門螺旋桿菌感染率在40%-90%之間，平均為59%。
按癥狀看，一旦感染幽門螺旋桿菌，首先會引起慢性胃炎，并導致胃潰瘍和胃萎縮，嚴重者會發展成胃癌。據統計，初次感染幽門螺旋桿菌年齡較早的人群萎縮性胃炎及胃癌發生率高，幽門螺桿菌感染與胃癌死亡率的高低呈現平行關系。
從診斷看，13C尿素呼氣試驗是臨床上公認的檢查胃部是否感染幽門螺旋桿菌的“金標準”，其治療原理是：當患者事先口服經過穩定核素的碳13尿素膠囊后，如果胃內存在幽門螺旋桿菌，這一尿素會被分解成最終代謝產物13CO?，最后利用紅外線質譜儀檢測采集呼出的含量，從而判斷是否感染。
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兼具高壁壘、高增速的核藥賽道
如前所述，將放射性元素與不同化合物相結合，可以實現不同疾病診斷和治療的目的。核醫學使用的含有放射性核素、用于診斷和治療的特殊藥物，即為放射性藥物，也稱核藥。
與核醫學應用方式分類相對應，放射性藥物也可細分為診斷用放射性藥物和治療用放射性藥物兩大類。
其中，診斷用放射性藥物是通過口服、吸入或注射等途徑進入體內后，利用放射性藥物示蹤原理，根據藥物在臟器中的分布情況及時間-放射性改變的差別獲得診斷信息，主要分為臟器顯像用藥物(又稱顯像劑)和功能測定用藥物兩種。
治療用放射性藥物是能夠高度選擇性濃集在病變組織產生局部電離輻射生物效應，從而抑制或破壞病變組織發揮治療作用的一類體內放射性藥物，臨床應用包括甲狀腺功能亢進癥、甲狀腺癌、復發或難治性前列腺癌、肝細胞癌或肝轉移瘤等。例如，美國FDA在1951年就批準了首個核藥碘，并將其列入甲狀腺病人的使用藥物。
從產業鏈分析看，核藥的上游為放射性核素的生產供應，中游為進行核藥生產和配送的核藥企業，例如國內的核藥龍頭企業中國同輻、東誠藥業等，就在全國各地自主建設或并購了核藥房;下游為核藥的臨床使用，主要是開設了核醫學科室的醫療機構，通過核藥對病人進行診斷與治療。
由于核藥存在放射性且有半衰期的限制，使得行業具有多重壁壘，涉及到放射性同位素獲取、放射性藥品業務資質、環保要求、配送半徑等多個方面。
另外，核藥行業近年來也一直保持著較高的市場增速。根據Frost&Sullivan的數據，2017年我國同位素醫療應用市場為43.82億元，2013-2017年CAGR為12.1%，預計2022年有望增至106.34億元，2017-2022年CAGR高達19.40%。
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核藥龍頭企業哪家強？
如前所述，核藥行業的高壁壘，使得產業鏈集中度較高，同時市場格局也更穩固。
從投資的角度看，核藥是目前醫藥板塊中為數不多的受政策影響較小，且具有高增長屬性的賽道。
目前，國內核藥市場主要由中國同輻、東誠藥業形成“雙寡頭壟斷”格局。
在港股市場上市的中國同輻，早在1983年成立以來便深耕于核技術的應用，是我國核藥領域的“老大哥”，也是國內最大的顯像診斷及治療用放射性藥品、尿素呼氣試驗藥盒及測試儀(2017年市占率約78%)、以及放射免疫分析藥盒制造商。
在放射源產品方面，同輻是中國最大、品種最全的放射源產品生產商，是中國唯一一家具備輻照用鈷 [60Co]、醫用鈷[60Co]等生產能力的放射源產品生產商。在輻照方面，同輻是中國第三大輻照服務提供商，是中國唯一一家提供輻照裝置上游生產及下游設計安裝服務的服務商。
在生產能力方面。截至2021年上半年，同輻已建成投產醫藥中心分布在北京、上海、廣州等18個地區;診斷及治療用放射性藥品生產基地主要分布在北京、寧波等4個地區;尿素呼氣試驗盒及測試儀生產地位于深圳、桐城等兩地;放射源基地位于北京、樂山兩地。
中國同輻放射性產品產能情況 來源：2021年中報
另外，中國同輻還在積極推進放射性藥物。截至2020年底，同輻的銷售網絡覆蓋中國31個省、直轄市及自治區，共覆蓋醫療機構17000家。其中，三級醫院1100家，二級醫院5000家，一級醫院2500家。
從往年業績看，2018年、2019年、2020年、2021年上半年，中國同輻實現總營收分別為32.5億元、29.89億元、42.74億元、20.58億元，歸母凈利潤分別為3.22億元、3.29億元、2.14億元、1.07億元。其中，2020年公司69.7%收入、83.2%毛利來源于藥品板塊，屬于核醫藥行業。
從主營收入構成來看，中國同輻2020年放射源產品實現收入4.12億元，占公司總營收比重9.65%;放射治療設備銷售實現收入1.36億元，占比3.19%;輻射服務實現收入0.96億元，占比2.25%。
中國同輻主營收入構成 來源：公司財報
東誠藥業成立于1998年，于2012年在深交所上市，起初主要從事肝素和硫酸軟骨素原料藥業務。2015年，通過收購云克藥業52.1%的股權，進軍核藥領域。
此后，為了擴大核藥業務版圖，在2016-2020年期間，東誠藥業通過并購或收購GMS(中國)、上海益泰醫藥、南京江原安迪科等，完成了核藥從治療到診斷的全產業鏈布局。
通過近幾年的并購，目前東誠藥業已經形成了產、學、研三位一體的放射性核素藥物全產業鏈價值平臺，并聚焦于腫瘤、神經退行性疾病、心腦血管疾病等重點領域，形成“篩查—診斷—治療”放射性藥品全覆蓋，現有產品覆蓋了國內主流核醫藥品種，包括診斷類正電子藥物18F-FDG、單光子藥物锝[99mTc]標記藥物和其他藥物尿素[14C]膠囊，還擁有治療類藥物云克注射液、碘[125I]密封籽源、碘[131I]化鈉口服液等。
如前文所述，由于核藥有半衰期的限制，對物流配送有極高的要求，離不開核藥房的建設。因此，核藥房的規模優勢，決定著核藥企業的競爭壁壘。
在核藥房的布局方面，東誠藥業沿著國內黑河-騰沖人口分布線以東加速布局國內核藥房，截至2020年底，目前短半衰期藥物方面，公司已投入運營7個以單光子藥物為主的核藥房，14個正電子為主的核藥房，正在建設14個以正電子為主的核藥房，以每年新增5-6個核藥房的投入運營的速度，預計未來三年內公司投入運營的核藥房將超過30個，基本覆蓋國內93.5%人口的核醫學的需求，覆蓋全國重點大中型城市。
從產品收入結構看，東誠藥業2020年原料藥相關產品實現收入17.26億元，占公司總營收比重為50.48%，毛利率為21.48%;核藥產品實現收入9.3億元，占比為27.21%，毛利率達81.06%;制劑產品實現收入6.36億元，占比為18.61%，毛利率達83.76%。
另外，由于疫情的影響，2021年上半年，東誠藥業的核藥產品實現收入5.28億元，同比增長31.95%，營收比重也進一步提高至28.93%。
東誠藥業產品收入結構 來源：2021年中報
除此以外，東誠藥業還高度重視研發創新，近幾年通過自主研發、licence-in等方式不斷豐富核藥研發管線。
其中，研發進度最快的是氟化鈉注射液，已經進入臨床III期研究;引進自GE的锝替曲鱗注射液，有望免臨床，直接申報上市。同時，錸[188Re]依替膦酸鹽注射液處于臨床Ⅱb 試驗中;用于診斷阿爾茨海默病的核藥18F-APN-1607，目前在美國和臺灣同步進行二期臨床，在中國大陸進行三期臨床。
東誠藥業核藥在研管線豐富 資料來源：公司公告，西部證券研發中心
除此以外，國內布局核藥業務的公司還包括北京智博高科、天津賽德、上海欣科、北京華亙等，不過前兩家企業主打的品種均為碘[125I]密封籽源，品種較為單一，在收入規模和品種儲備上，遠不及中國同輻和東誠藥業。
